昨夜，美國聯(lián)邦最高法院，以6:3的投票結(jié)果裁定：

行政部門試圖援引1977年《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》（IEEPA），將貿(mào)易逆差或普通的經(jīng)濟(jì)競爭視為“國家緊急狀態(tài)”，從而對全球進(jìn)口商品實(shí)施地毯式關(guān)稅的行為，屬于“行政越權(quán)”。

多數(shù)派意見書寫得非常辛辣：“如果國會(huì)想要授予總統(tǒng)重塑全球貿(mào)易格局的權(quán)力，它必須說得‘清楚明白’。我們不能從模糊的法律文本中，推導(dǎo)出如此巨大的行政擴(kuò)張。”

隨后白宮證實(shí)，在最高法院作出裁決后，美國政府依據(jù)先前行政令、援引IEEPA推動(dòng)的相關(guān)關(guān)稅將不再有效。

根據(jù)瑞銀集團(tuán)的測算，這部分被推翻的關(guān)稅，占到特朗普2025年全年征收關(guān)稅總額的75%，涵蓋了從日用消費(fèi)品、電子零部件到工業(yè)原材料的數(shù)千億美元商品。

受此影響，美股三大指數(shù)盤中全線拉升。

難道懸在美股頭頂?shù)倪@把大劍，真就這么沒了？

01

直接利益

關(guān)稅實(shí)際上是向進(jìn)口商征稅。

而進(jìn)口商要么自己消化成本、壓縮利潤，要么把成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，無論哪種，最終都會(huì)拖累企業(yè)盈利，進(jìn)而壓制股價(jià)。

根據(jù)杜克大學(xué)與里士滿聯(lián)儲(chǔ)、亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)合發(fā)布的《首席財(cái)務(wù)官調(diào)查》，2025年美國企業(yè)預(yù)計(jì)成本平均上漲4.4%，其中1.7%直接由關(guān)稅推動(dòng)；企業(yè)價(jià)格預(yù)計(jì)上漲3.9%，其中1.3%源于關(guān)稅。

也就是說，美國企業(yè)近三分之一的漲價(jià)壓力，都來自于關(guān)稅政策。

比如沃爾瑪最新的利潤表數(shù)據(jù)（截至2025年10月31日），其營業(yè)成本高達(dá)3917.80億美元，占總收入的75%以上，其中關(guān)稅帶來的額外成本，就占到了2.3%，相當(dāng)于每年要多花近90億美元。

以及蘋果，供應(yīng)鏈全球化程度高達(dá)80%以上，關(guān)稅導(dǎo)致零部件成本上漲7.8%，2025年三季度，凈利潤同比下降3.2%，其中，關(guān)稅因素貢獻(xiàn)了其中的60%。

預(yù)測2026年，關(guān)稅仍將占相關(guān)企業(yè)價(jià)格上漲因素的四分之一左右，盈利空間被持續(xù)擠壓。

所以在裁決公布后，高盛、摩根士丹利等機(jī)構(gòu)，才第一時(shí)間就上調(diào)了進(jìn)口依賴型企業(yè)的盈利預(yù)測。

其中，高盛將沃爾瑪2026財(cái)年的每股收益上調(diào)至3.05美元，較此前預(yù)測上調(diào)了7.3%，理由是“關(guān)稅取消后，沃爾瑪?shù)牟少彸杀緦⑾陆?.1%-2.5%，毛利率將提升1.2%，全年凈利潤將增加約12億美元”。

摩根士丹利將蘋果2026財(cái)年的凈利潤預(yù)測上調(diào)4.8%，預(yù)計(jì)將通過降低零部件成本，推動(dòng)iPhone銷量同比增長3.5%，進(jìn)而帶動(dòng)股價(jià)上漲。

反映到盤面上，就是這些企業(yè)的股價(jià)率先拉升，帶動(dòng)相關(guān)板塊上漲。

最大的贏家，毫無疑問是進(jìn)口依賴度最高的零售行業(yè)。

根據(jù)美國零售聯(lián)合會(huì)的數(shù)據(jù)，零售行業(yè)的進(jìn)口商品占比高達(dá)68%，服裝、家具、電子產(chǎn)品等品類的進(jìn)口占比，更是超過80%。

根據(jù)高盛的測算，關(guān)稅取消后，美國零售行業(yè)的平均采購成本將下降2.3%-2.8%，毛利率將提升1.3%-1.5%。

2026年，美國零售行業(yè)的整體凈利潤將同比增長8.7%，較此前的預(yù)測上調(diào)了3.2%。

其中，關(guān)稅稅率最高的（之前達(dá)到25%）服裝零售企業(yè)的受益最為明顯，預(yù)計(jì)成本將下降5.2%-5.8%，凈利潤將同比增長12.3%。

其次是供應(yīng)鏈全球化程度最高的科技板塊。

根據(jù)美國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，半導(dǎo)體行業(yè)的進(jìn)口依賴度達(dá)72%，其中高端芯片零部件的進(jìn)口依賴度高達(dá)90%以上，此前的關(guān)稅政策導(dǎo)致美國半導(dǎo)體企業(yè)的零部件成本上漲7.8%，供應(yīng)鏈交付周期延長12-15天，整個(gè)2025年美國半導(dǎo)體行業(yè)的凈利潤同比下降了2.3%。

若取消半導(dǎo)體零部件的進(jìn)口關(guān)稅，將推動(dòng)半導(dǎo)體企業(yè)的成本下降3.5%-4.2%，供應(yīng)鏈交付周期縮短至7-10天的正常水平。

高盛預(yù)測，2026年美國半導(dǎo)體行業(yè)的凈利潤將同比增長10.5%，其中，英偉達(dá)、英特爾等核心企業(yè)的凈利潤增速，將超過15%。

第三大受益者是消費(fèi)品行業(yè)。

根據(jù)美國消費(fèi)品制造商協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2025年消費(fèi)品行業(yè)的進(jìn)口成本平均上漲6.3%，其中食品飲料進(jìn)口成本上漲4.8%，個(gè)人護(hù)理進(jìn)口成本上漲7.2%。

為了消化成本壓力，企業(yè)普遍提高了產(chǎn)品價(jià)格，導(dǎo)致美國消費(fèi)品價(jià)格同比上漲3.9%，抑制了消費(fèi)者的需求。

若取消消費(fèi)品行業(yè)的進(jìn)口關(guān)稅，推動(dòng)消費(fèi)品企業(yè)的進(jìn)口成本下降2.7%-3.2%，預(yù)計(jì)消費(fèi)品價(jià)格將同比下降0.8%-1.0%，物價(jià)壓力的緩解，刺激消費(fèi)者的需求。

預(yù)計(jì)2026年，美國消費(fèi)品零售額同比增長將回升至3.0%以上，帶動(dòng)消費(fèi)品行業(yè)的凈利潤同比增長7.8%，較此前的預(yù)測上調(diào)了2.5%。

那么輸家又是誰？

必然是那些原本指望關(guān)稅壁壘茍延殘喘的美國本土低效制造業(yè)。

例如美國本土鋼鐵與鋁業(yè)，以及公用事業(yè)、必選消費(fèi)等純內(nèi)需型防御股。

……

而除此之外呢？

02

通脹預(yù)期坍塌

如果說進(jìn)口依賴型企業(yè)盈利預(yù)期修復(fù)，是美股上漲的直接動(dòng)力。

那么通脹預(yù)期降溫、美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向預(yù)期升溫，則是底層邏輯。

長期來看，美股始終被“通脹+美聯(lián)儲(chǔ)政策”牽著鼻子走：通脹高企，美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)加息、縮表，收緊流動(dòng)性，股市承壓；通脹降溫，美聯(lián)儲(chǔ)就可能降息、擴(kuò)表，釋放流動(dòng)性，股市迎來上漲。

最近幾個(gè)月，相比其它市場，美股的整體表現(xiàn)很一般，最大的拖累之一就是激進(jìn)的關(guān)稅政策對通脹的沖擊。

主要體現(xiàn)在輸入型通脹上。

比如，美國對巴西征收50%的咖啡關(guān)稅后，2025年7-8月，美國咖啡價(jià)格上漲4%，創(chuàng)下14年以來的最大月度漲幅；對墨西哥番茄征收17%的關(guān)稅后，2025年8月，美國番茄價(jià)格上漲4%；對中國電子零部件征收25%的關(guān)稅后，美國電子產(chǎn)品價(jià)格同比上漲5.7%，其中，筆記本電腦價(jià)格上漲6.3%，智能手機(jī)價(jià)格上漲4.8%。

根據(jù)美國商務(wù)部的數(shù)據(jù)，2025年美國進(jìn)口商品的實(shí)際關(guān)稅稅率達(dá)到13.6%，是自40年代以來的最高水平，直接導(dǎo)致美國進(jìn)口商品價(jià)格同比上漲8.3%，帶動(dòng)核心CPI（剔除食品和能源）同比上漲2.5%，始終高于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)水平。

OECD的預(yù)測顯示，若關(guān)稅政策持續(xù)，到2026年，美國平均通脹率將升至3%，屆時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)有可能被迫再次加息。

而最高法院的裁決，直接打破了“高關(guān)稅→高通脹→加息”的可能性，通脹預(yù)期瞬間降溫。

當(dāng)日，美國市場的“通脹預(yù)期指數(shù)”從2.31%降至2.18%；衡量市場通脹擔(dān)憂的通脹風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也從0.42%降至0.35%，說明市場對未來通脹高企的擔(dān)憂大幅緩解。

通脹預(yù)期降溫，直接帶動(dòng)了美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向預(yù)期的升溫。

根據(jù)芝商所（CME）的數(shù)據(jù)，2月19日前，市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)6月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為49.8%，維持利率不變的概率為49.2%；2月20日當(dāng)天，預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)6月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率飆升至83%，維持利率不變的概率降至16.2%。

更關(guān)鍵的是，市場對美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息的總幅度預(yù)期，也從之前的58個(gè)基點(diǎn)，上調(diào)至63個(gè)基點(diǎn)。

也就是說，市場預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)將降息2-3次。

短期內(nèi)，一季度美國進(jìn)口量將小幅增長，貿(mào)易逆差小幅擴(kuò)大。

隨著盈利預(yù)期修復(fù)、風(fēng)險(xiǎn)偏好回升、流動(dòng)性預(yù)期寬松，美股可能將繼續(xù)上漲。

高盛預(yù)測，未來1個(gè)月，標(biāo)普500指數(shù)將上漲2.3%-2.8%，道指將上漲1.8%-2.3%，納指將上漲3.0%-3.5%，上面提到的零售、科技、消費(fèi)品等受益板塊，則將遠(yuǎn)超平均水平。

中期來看（假如有），根據(jù)摩根士丹利的預(yù)測，2026年全年，標(biāo)普500指數(shù)將上漲10.5%，其中，科技板塊漲幅將達(dá)到15.2%，零售板塊漲幅將達(dá)到12.7%，消費(fèi)品板塊漲幅將達(dá)到10.3%，而鋼鐵板塊、鋁板塊將下跌2.8%、3.5%。

同時(shí)，美股的盈利增速將逐步回升，預(yù)計(jì)2026年，標(biāo)普500指數(shù)成分股的每股收益（EPS）將增長12%，較2025年的8.7%，大幅提升3.3%，其中，科技板塊的EPS增速將達(dá)到16.3%，零售板塊的EPS增速將達(dá)到13.5%。

更關(guān)鍵的是，隨著全球貿(mào)易的不確定性緩解，WTO預(yù)計(jì)，2026年全球貨物貿(mào)易量將增長0.9%（此前為0.5%）。

至于長期……本人認(rèn)為完全沒有必要討論。

因?yàn)椋虑榫痛私Y(jié)束了嗎？

很明顯并沒有。

03

尾聲

需要說明。

最高法雖然封印了IEEPA，但并沒有封印《1974年貿(mào)易法》的301條款、《1962年貿(mào)易擴(kuò)展法》第232條，也沒有封印國會(huì)的立法權(quán)。

特朗普仍然可以轉(zhuǎn)向國會(huì)，要求通過專門的關(guān)稅法案。

就在美國最高法裁定關(guān)稅政策非法后僅僅幾個(gè)小時(shí)，特朗普就趕緊宣布加征10%全球進(jìn)口關(guān)稅。

只能說只能后續(xù)的不確定性，依然存在。