摩根士丹利最新發布的研報顯示，中國AI企業MiniMax在商業化進程和技術迭代方面取得突破性進展，其年化經常性收入（ARR）在兩個月內實現50%以上增長，同時核心模型M2的推理成本顯著下降，引發市場廣泛關注。
據研報披露，MiniMax的ARR從2025年12月的1億美元躍升至2026年2月的1.5億美元，主要得益于開放平臺多業務線的協同發展。其中，Coding Plan（編程計劃）成為收入增長的核心引擎，不僅貢獻了開放平臺的主要收入，還通過與全球開發者的深度綁定，推動模型在多模態場景中的廣泛應用。OpenClaw生態的爆發式增長以及云API服務的強勁需求，共同帶動了M2.1及M2.5模型Token用量的激增——2026年2月的Token使用量較2025年12月增長6倍，成為收入增長的關鍵驅動力。
在成本控制方面，M2模型展現出顯著的規模效應。研報指出，隨著Token使用量的擴大，每Token推理成本同比下降超過50%，且理論優化空間仍有一半以上未被挖掘。這一成本下降主要源于算法優化和算力利用率的提升，而非依賴硬件降價。MiniMax通過算力負載均衡和算力采購端的議價能力，進一步攤薄了邊際成本，為毛利率改善奠定基礎。管理層預計，隨著模型能力升級和規模擴張，長期毛利率將呈現上升趨勢。
技術迭代方面，MiniMax正從“成本優先”轉向“能力領先”。即將推出的M3系列模型被定位為全球頂級水平，與M2的性價比導向形成鮮明對比。M3的開發基于公司積累的人才、算力和數據優勢，旨在實現模型能力的階躍式提升，而非漸進式追趕。管理層透露，M3已設定更高的毛利率目標，并在推理速度上持續優化，以保持成本與速度的平衡。大語言模型的優化成果將反哺多模態模型，形成技術協同效應。
開發者生態被視為MiniMax的核心護城河。與傳統互聯網平臺不同，該公司將平臺價值定義為“推動智能邊界突破”的能力。研報顯示，其編程產品和智能體（Agent）流水線均呈現強勁增長，驗證了這一戰略的有效性。MiniMax認為，開發者傾向于選擇模型迭代速度快、技術可靠性高的平臺，因此持續的技術領先是鎖定生態的關鍵。目前，公司已暫停Hailuo視頻生成產品的更新，將資源集中于下一代架構研發，預計v3系列將在端到端輸出、多模態輸入和長視頻生成方面顯著提升競爭力。
多元化收入結構為MiniMax提供了風險對沖能力。研報指出，盡管AI原生產品的每用戶平均收入（ARPU）仍有提升空間，但公司當前優先策略是擴大用戶基數，為后續變現蓄力。同時，開放平臺的多業務線布局和算力采購端的議價優勢，使其在潛在的價格戰中具備更強的韌性。摩根士丹利維持對MiniMax的“增持”評級，目標價990港元，認為其技術領先性和生態壁壘將支撐長期增長。
