2026年，商業航天站上新的風口。

全球有史以來最大規模的IPO——SpaceX上市的腳步越來越近。其最新一輪估值已經高達1.75萬億美元，超過meta、接近亞馬遜。

與此同時，中國的“SpaceX們”和相關產業鏈也迎來了資本的狂歡，從去年年末到今年年初，同花順商業航天板塊一度在12個交易日內累計上漲超40%，隨后雖然經歷了一輪“過山車”式的調整，年初至今漲幅依然接近10%。

一級市場同樣火熱。據IT桔子統計，2025年全年商業航天融資達67起，接近2024年的兩倍。進入2026年，商業航天民營企業星際榮耀完成50.37億元融資，刷新中國民營火箭單筆融資紀錄。

“春節前星際榮耀在一級市場的估值才100億元出頭，過完年回來就漲到160億元了，即便如此份額也是供不應求。”直接參與了多家民營火箭公司中后期融資的商業航天賽道投資人李莉告訴「定焦One」。

在商業航天產業鏈中，運載火箭是最基礎的一環。只有靠火箭把衛星發射上天、完成組網，才有可能產生持續的商業價值，因此民營火箭公司成為整個商業航天賽道關注的焦點。它們在商業模式上也是最接近SpaceX的“潛力股”。

目前已經有明確上市進程的中國民營火箭公司一共有五家，分別是藍箭航天、天兵科技、中科宇航、星際榮耀、星河動力，這五家公司的估值總和超過1000億元。

藍箭航天已經進入科創板上市審核流程，目前顯示狀態為“已問詢”；其余四家還處在上市輔導階段，其中中科宇航進程最快，已完成輔導工作；天兵科技、星際榮耀、星河動力仍在備案輔導階段。

一級市場上最激進的一批投資人甚至認為，這五家公司的估值總和上限應當等于SpaceX。

但現實并沒有那么樂觀。已經遞交招股書的藍箭航天從2022年到2025年上半年累計虧損超過35億元，在最近一次發射任務中，朱雀三號成功入軌，但一級回收失利。

在資本狂歡與基本面的落差之中，誰會是第一個跑出來的中國版SpaceX？

“中國星鏈”起飛，

民營火箭“五小龍”率先受益

SpaceX已經跑出了一條成功的商業化路徑：以可回收火箭技術大幅降低發射成本，并通過星鏈服務和運營獲得持續現金流。

這套商業閉環中有兩個關鍵詞：可回收和星鏈。

所謂可回收火箭，是指火箭在完成發射任務后，其一級推進器能夠返回地面并重復使用，從而降低單次發射成本。SpaceX的獵鷹9火箭已經實現多次重復使用。

而星鏈是指SpaceX建設的低軌道衛星互聯網系統，通過數千甚至上萬顆衛星組成通信網絡，為全球提供寬帶互聯網服務。這一業務不僅帶來持續訂閱收入，也為火箭發射創造了穩定需求。

簡單來說，可回收解決的是成本問題，星鏈解決的是需求問題。

但以此標準來看，在2025年之前，中國商業航天和民營火箭公司在這兩方面都有所缺失。

“整個2023年和2024年，商業航天賽道的一級市場情緒普遍都比較悲觀。”一位商業航天投資人告訴「定焦One」，“一方面是可回收技術還沒有實現，另一個重要的原因是‘中國星鏈’的規模化布置進程緩慢。”

根據中國星網“GW星座”和垣信衛星“千帆星座”的規劃，分別有12992顆和15000顆低軌衛星計劃于2027年實現全球初步覆蓋，并在2030年完成中國版星鏈的組網。

但直到2025年12月，GW星座和千帆星座在軌衛星數量總和僅有244顆，占總體規劃不到1%。

轉折發生在2025年年末。

國際電信聯盟ITU官網顯示，當年12月，中國一次性申報了20.3萬顆衛星的頻軌資源，創下當時最大規模的國際軌位集中申報紀錄。公開資料顯示，近地軌道最多容納約17.5萬顆衛星，而目前全球各國向ITU申報的衛星總量已遠超這一上限。

ITU遵循“先到先得”的規則，軌道資源爭搶對“中國星鏈”的部署速度提出了更高的要求。

在如此明確的衛星發射需求增量下，商業航天產業鏈中的民營火箭公司率先受益。

用李莉的話來形容就是，今年春節前的一段時間，五家排隊上市的民營火箭公司在一級市場上完全沒有估值邏輯，“只要開價，就一定有人搶。”

胡潤全球獨角獸榜顯示，截至2025年1月1日，民營火箭“五小龍”的總估值大約為675億元，其中藍箭航天最高，為200億元。

「定焦One」結合多位參與商業航天一級市場融資的投資人所提供的信息，五家公司在今年2月底的投后總估值已經至少達到1000億元，一年多時間增長超325億元，平均每家的估值增加65億元。

李莉告訴「定焦One」，最樂觀的投資人甚至表示5家公司的估值總和只要不超過SpaceX的1.5萬億美元，就不算被高估。（注：春節前SpaceX被曝出的最高估值為1.5萬億美元）

值得注意的是，“五小龍”的最新投后估值中，由于藍箭航天在一級市場已經完全沒有份額流出，因此估值短期內基本穩定，另據「定焦One」了解，星際榮耀新一輪的投前估值已經飆升至235億元，較上一輪投后估值增長超過50%。

在技術路線和商業模式上，這五家公司略有不同。藍箭航天和天兵科技采用純液體火箭路線，而其余三家走的是液體+固體火箭的路線。

先來看純液體陣營，藍箭航天是五家中估值最高、上市進程走的最快的一家。其核心產品是“朱雀”系列液氧甲烷運載火箭，包括朱雀二號系列中型運載火箭和朱雀三號中大型可重復使用運載火箭。

截至目前，旗下液體火箭共發射過7次，2次失敗、5次成功。

圖源 / 藍箭航天招股書

另一家純液體陣營的天兵科技當前在役火箭為液氧煤油運載火箭“天龍二號”，截至2025年12月28日共發射1次，成功1次。當前正在研制“天龍三號”液氧煤油運載火箭，目前已完成動力系統試車。

液體火箭的優勢在于推力大、可控性好、可多次點火，而且是當前可回收火箭模式下的唯一選擇，SpaceX的獵鷹9與星艦均為液體火箭。但液體火箭多為大型火箭，如果不考慮回收的情況，單次發射成本較高。

與之相比，固體火箭的技術相對更成熟，制造成本和技術門檻相對更低，商業火箭企業在早期多選用固體火箭作為首發箭型。但這類火箭局限也很明顯，推力較小且可控性差，無法用于大規模部署衛星與火箭回收。

中科宇航的在役火箭“力箭一號”是固體火箭，而目前在研制的“力箭二號”采用的是液氧煤油技術。

星際榮耀與星河動力目前在役的“雙曲線一號”和“谷神星一號”也均為固體火箭，前者歷史累計發射8次，成功4次；后者累計發射22次，成功20次。

兩家公司也在同步研制液體火箭。

多位商業航天投資人告訴「定焦One」，星際榮耀已經在近期放棄了固體火箭路線，轉為純液體火箭路線。

這也反映出一個行業共識，液體火箭由于其可回收性，是公認的未來技術路線，而固體火箭現階段主要承擔的是消化發射訂單，提供一定現金流的角色，未來則可以被用來滿足星座靈活補網和應急、零散、特種發射需求。

除了這五家處在商業航天上市第一梯隊的民營火箭公司外，位于第二梯隊的東方空間、深藍航天等也在資本市場上較為活躍。

東方空間此前已經表示正在緊鑼密鼓推進上市籌備工作，未來擇機考慮申報科創板；深藍航天在一級市場的估值已經達到70億元，正在逼進第一梯隊。

中國版的SpaceX，大概率將在這些公司中誕生。

商業航天，賬算明白了嗎？

資本市場押注的是對未來的想象力，但在商業現實面前，再樂觀的投資人也要坐下來先把賬算明白。

從產業鏈的角度來看，運載火箭是商業航天產業鏈最核心的環節，負責串聯起從上游原材料到下游衛星應用的全流程，技術密集、資本投入大，是壁壘最高的環節。

圖源 / 藍箭航天招股書

民營火箭公司大多覆蓋產業鏈上游的系統控制環節和產業鏈中游的火箭研發與總裝、火箭發射服務環節。

中金公司研報顯示，發射成本是商業航天產業主要成本，在典型的低軌星座建設中，發射成本占據總成本的30%-40%。

而在整個火箭發射環節中，發動機成本占據了成本大頭。以SpaceX的獵鷹9為例，它的一級發動機在一級火箭中的成本占比為54.3%，箭體結構的成本占比為23.5%，這也就意味著，若能實現一級火箭回收復用，就能節省近80%的成本。

如果把視角放大到整枚火箭，一枚典型運載火箭通常包括一級火箭（負責在發射初期提供最大推力，把火箭送出大氣層）、二級火箭（在更高空繼續加速，將衛星精入預定軌道）、整流罩（衛星外部的保護殼，在進入太空后會被拋棄）等，根據愛建證券測算，以獵鷹9非復用情況下5000萬美元一次的發射成本為參考，一級火箭成本占比60%，二級火箭占比20%。

如果一級火箭能夠實現5次回收復用，那么單次發射成本大約能從5000萬美元下降至1300萬美元，節省74%的發射成本。

也就是說，一級火箭可回收技術是整個商業航天產業鏈能否實現經濟效益的基礎所在。

但要實現這一點并不容易。

火箭回收的難度在于，它需要在經歷超高速飛行、高溫再入后，仍然能夠穩定二次點火減速并精準返回地面。整個過程涉及復雜的推進控制、姿態控制、熱防護以及導航算法。

SpaceX從2002年成立到2015年首次實現獵鷹9一級成功回收，用了13年時間。在此之前，SpaceX經歷了多次回收失敗。

相比之下，中國民營火箭公司目前整體還處于技術投入期。目前，第一梯隊的民營火箭公司已經具備將衛星發射入軌的能力，但截至目前仍沒有一家實現一級火箭的成功回收，并未產生可觀的經濟效益。

以已經在招股書中詳細披露了經營情況的藍箭航天為例，從2022年到2025年上半年，公司的凈虧損分別為8.21億元、12.16億元、9.16億元及6.35億元。

2025年上半年，藍箭航天的營業收入為3643.19萬元，其中3569萬元為“單次火箭發射服務”收入，占總營收的比例為97.96%。而營業成本高達1.55億元，在不考慮經營費用的情況下就已經處于1億元以上的虧損狀態。

再疊加高額的研發費用和管理費用，虧損幅度擴大到6億元以上。

藍箭需要通過像獵鷹9一樣反復回收復用，把發射成本價格降低70%以上，在成本端才有可能打平。

因此，包括藍箭航天在內的民營火箭公司只有在發射成本端實現經濟效益，才能通過后續高頻次、低成本地執行星座組網發射任務，來攤薄費用，從而實現可持續的經營基本面。

但從技術成熟度來看，中國商業航天距離真正實現“規模化火箭回收”，仍然還有一段距離。

誰能成為第一個中國版SpaceX？

算明白了商業火箭發射和回收的賬之后，下一步才是商業航天的估值想象力所在。

根據中國銀河證券測算，預計2026年中國GW和千帆星座的制造和發射市場空間約為268億元，增速達49%，其中GW發射市場容量約96億元，千帆發射市場空間為35億元。

一位商業航天投資人告訴「定焦One」，目前市場上對于民營火箭公司的估值主要參考兩個維度。

圖源 / pexels

一是發射成本，目前行業內普遍的共識是，當衛星發射成本降低到每公斤2萬到3萬元時，將成為商業航天的一個分水嶺。這個成本水平決定了一家公司能否持續地、高效、高性價比地執行“中國星鏈”的發射任務。

但成本不是估值的決定性因素，目前一級市場更看重的，其實是第二個維度，即在未來的中國星網+垣信衛星的“中國星鏈”版圖中，各家民營火箭公司能拿到多少的訂單份額。

上述投資人補充道，“中國星鏈”的發射訂單未來大概率仍會以航天國家隊為主，理想情況下民營火箭公司最多能拿到50%的市場份額，而如果想在其中做到絕對的頭部，需要拿到20%-30%的市場份額。

以此推算，剩余的市場空間很難養活太多的民營火箭企業。在他看來，“未來能活下來的民營火箭不會超過5家。”

從一級市場估值來看，選擇純液體火箭路線的藍箭航天和天兵科技暫時具備一定的領先優勢。

藍箭航天旗下的朱雀二號系列中型液氧甲烷運載火箭，已成為中國民營商業航天領域首款進入量產及商用的液體燃料火箭；朱雀三號中大型液氧甲烷可重復使用運載火箭，也實現了首飛成功入軌。

科創板此前發布的商業火箭企業上市指引中提出，發行人的主要業務或產品應當處于持續研發或科技成果轉化階段，在申報時至少實現采用可重復使用技術的中大型運載火箭發射載荷首次成功入軌的階段性成果。

目前只有藍箭航天達到這一技術門檻。

天兵科技也在加快技術推進。它在2025年11月完成了“一箭36星”大型液體運載火箭的所有地面驗證實驗環節，其“天龍三號”運載火箭是目前國內商業航天領域首款運力突破20噸的大型可復用液體火箭。

純液體火箭陣營雖有一定優勢，但誰能率先實現火箭回收才是決勝的關鍵。拆分來看，可回收技術仍然需要長期、高額的資本投入作為支撐，因此，誰能率先上市，籌備更多的“彈藥”誰就能具備先發優勢。

不過，在一級市場的熱潮之下，對于商業航天當前過高的估值也有不少擔憂的聲音，主要集中在兩點。

李莉告訴「定焦One」，SpaceX的星鏈之所以能獲得高估值，主要得益于美國的通訊基礎設施建設較差，地廣人稀，5G信號的覆蓋面積有限。而在中國完善的5G信號基礎設施下，“中國星鏈”實際能產生多少價值還有待觀察。

另一點則是對于大型液態可回收火箭路線的質疑。

行業內一部分人認為，中國具有產業鏈的成本優勢，并不一定要走SpaceX的大型液體火箭復用路線。選擇用成本更低的固體火箭高頻次密集發射星座衛星，也有可能在成本端打平。