一張印有喬丹和科比簽名的雙人Logoman球星卡，以1293萬美元的成交價刷新了球星卡交易紀(jì)錄；另一張獲得PSA10分評級的寶可夢畫師皮卡丘卡牌，也以527萬美元的價格創(chuàng)下卡牌收藏領(lǐng)域的新高。這些看似普通的紙片，正在成為資本市場追逐的新寵。在“谷子經(jīng)濟(jì)”熱潮的推動下，卡牌行業(yè)正經(jīng)歷著前所未有的變革，一批新興企業(yè)開始嶄露頭角，試圖在這片藍(lán)海中占據(jù)一席之地。

Suplay（超級玩咖）便是其中之一。這家以高端收藏卡牌為核心業(yè)務(wù)的企業(yè)，近日向港交所主板遞交了上市申請。與主要面向小學(xué)生市場的卡游不同，Suplay將目光投向了成年人群體，聚焦于稀缺性收藏卡牌的研發(fā)與銷售。盡管其營收規(guī)模尚不及卡游，但憑借高毛利率和精準(zhǔn)的市場定位，Suplay在細(xì)分領(lǐng)域中實(shí)現(xiàn)了盈利，被業(yè)內(nèi)人士譽(yù)為“紙上黃金”的制造者。

Suplay的崛起并非偶然。其創(chuàng)始人黃萬鈞擁有豐富的互聯(lián)網(wǎng)和文創(chuàng)行業(yè)經(jīng)驗，曾任職于華興資本，并參與創(chuàng)辦了摩點(diǎn)網(wǎng)。2018年前后，泡泡瑪特帶火的盲盒經(jīng)濟(jì)引發(fā)了黃萬鈞的關(guān)注。他發(fā)現(xiàn)，盲盒交易體系存在效率低下、信任成本高等問題，用戶往往需要通過閑魚等二手平臺處理重復(fù)或不喜歡的款式。于是，2019年底，Suplay小程序應(yīng)運(yùn)而生，初期專注于二級市場交易，提供“在線抽盒”和“一鍵轉(zhuǎn)賣”功能，迅速積累了百萬級核心用戶。

然而，作為渠道方，Suplay的利潤空間受到品牌方的制約。為了掌握產(chǎn)業(yè)鏈上游，黃萬鈞決定轉(zhuǎn)型。2021年，他帶領(lǐng)團(tuán)隊收購潮玩品牌“嘿粉兒”，成立收藏卡品牌“卡卡沃”，正式進(jìn)軍卡牌領(lǐng)域。當(dāng)時，國內(nèi)卡牌市場主要分為兩類：一類是以“奧特曼”為代表的集換式卡牌（TCG），主打低單價、廣鋪貨的大眾路線；另一類是以“球星卡”為代表的收藏式卡牌（CCG），定位高端但依賴進(jìn)口。而中間價位段的“成年人泛娛樂收藏卡”市場卻存在巨大空缺。

卡卡沃的定位正是填補(bǔ)這一空白。其產(chǎn)品單卡發(fā)行價均在10元以上，聚焦“收藏級區(qū)間”，避開了與卡游在小賣部渠道的直接競爭。為了提升產(chǎn)品競爭力，卡卡沃引入了折射、金卡、實(shí)物切片等工藝，并與國際權(quán)威評級機(jī)構(gòu)PSA、CGC等展開合作，成為中國首個獲得全球四大權(quán)威評級機(jī)構(gòu)全面認(rèn)證的品牌。Suplay還通過不斷擴(kuò)展IP矩陣，相繼取得了迪士尼、華納兄弟、故宮等知名IP的授權(quán)，并引入米哈游800萬美元戰(zhàn)略投資，獲得《原神》等核心IP的使用權(quán)。

從交易平臺到IP收藏品公司，Suplay的轉(zhuǎn)型取得了顯著成效。招股書顯示，2023年至2025年前三季度，其營收分別為1.46億元、2.81億元和2.83億元，2025年前三季度的營收已超2024年全年。凈利潤方面，2023年僅為295萬元，2024年飆升至4912萬元，2025年前三季度經(jīng)調(diào)整凈利潤達(dá)8642萬元，凈利率超過30%。其中，收藏式卡牌的營收占比從2023年的33%上升至2025年前三季度的70%，成為公司的核心支柱。

盡管業(yè)績亮眼，但Suplay的崛起并非沒有隱憂。與卡游類似，Suplay也高度依賴外部IP授權(quán)。截至2025年9月30日，其前五大授權(quán)IP貢獻(xiàn)了77.7%的營收，單一最大授權(quán)IP的占比高達(dá)32.3%。更關(guān)鍵的是，這些IP授權(quán)大多為非獨(dú)家，授權(quán)方可以同時向多家公司授予相同權(quán)利。招股書顯示，Suplay最大IP授權(quán)已屆滿失效，續(xù)約至今懸而未決，無法保證能續(xù)約或恢復(fù)合作。這意味著，Suplay每隔一兩年就要面臨一輪“續(xù)命式”的IP續(xù)約談判，一旦談判失敗，可能不得不砍掉整條產(chǎn)品線。

收藏式卡牌的商業(yè)模式也決定了其難以快速規(guī)模化。與集換式卡牌不同，收藏式卡牌的價值建立在稀缺性之上，一旦放開產(chǎn)量追求規(guī)模，就會稀釋品牌價值。2024年卡牌行業(yè)爆發(fā)期間，卡游營收暴漲2.7倍，Hitcard同比大增6倍，而Suplay的增速僅為92.5%。在風(fēng)口之下，收藏式卡牌的增速明顯落后于集換式卡牌。

面對這些挑戰(zhàn)，Suplay選擇此時沖刺IPO或許是一個明智之舉。通過募資，公司可以獲得更多資金用于簽新IP、開發(fā)自有IP以及拓展海外市場，從而試圖破解當(dāng)前的困局。然而，在IP依賴和規(guī)模化難題尚未解決之前，Suplay的上市之路仍充滿變數(shù)。這場關(guān)于“紙上黃金”的博弈，最終將走向何方，市場正在拭目以待。